求索阁

    最近会为中国经济把把脉，之所以要谈这个，主要是最近以查诺斯（Chanos）为代表的中国崩溃论的友邦朋友们，上窜下跳的很辛苦，可是列举的观点，大部分又只是现象，然后用扯蛋的逻辑进行了组合。为了和谐地球，只好以正视听。

一、回顾

    中国经济有没有问题？当然有。而且不光是中国，现在世界三大经济体：美国、欧元区和中国都有问题，看大家的PMI和最近的各类经济数据，比如德国的IFO、中国的GDP、美国的大宗商品，都有疲弱的现象。中国的主要问题，就是要看这张图。这张图，其实就是信用扩张。其中，规模较大的扩张有两次：第一次是2009年的4万亿，这是一次不得已而为之的措施，其结果就是信用大幅度扩张。还有一次就是去年上半年经济不太满意后，第3季度开始打鸡血。但这两次的信用扩张有一个非常大的区别——信用扩张和GDP增长关系在减弱：2009年那次，信用扩张上去了，增长出来了。而第二次，信用扩张上去了，但增长没有出来。其实就是信用扩张带来的GDP增速的内在关系减弱了。

    那么问题出在哪里呢？我们可以发现，GDP增速和打鸡血的感情比较深。不过后面这次信用扩张，水分相对少一些。因为有不少信用，是之前4万亿的地方政府贷款2012年到期，而引发的借新还旧，这个并没有带来总规模的增加。

    不过对这些新替换的债券的具体情况，我们现在还不是很清楚。因为有的项目可能是回报期还没有到，所以效益还没有体现。当然也有的项目就是坏帐，或者就是经济回报率比较不好的。因此，如果你一股脑的把所有的都认为是坏账，是不是太极端了？

    但是新的贷款，其中有两大块，是比较麻烦的。

Ø  一块就是用于囤积大宗商品，大家有空去上海看一下那些融资铜仓库，就知道我说啥了。但愿这些囤积的同学，是在大宗商品市场买了put来对冲的，否则这个大窟窿可不好填哈。

Ø  另一大块，就是房地产了。如果中央不控制的话，肯定会出一个类似日本20世纪80年代末那样的经济崩溃。如果控制的话，房地产的回报率受打击，那么这些贷款的坏帐率就一定会上升。

》》》忙总：市场与权力博弈导致的房地产波澜

    另外大家比较一下，信用扩张的投向也有差别。2009年有不少钱是去了铁路，而后来闹得比较厉害的就是分拆铁路，要搞投资市场化啥的（市场化的结果就是铁路票价上涨哈，呵呵）。当然，这个是对消费者而言的。对投资方来说，市场化的结果就是投资的金融成本（对金融业来说就是利润）上升哈。

二、也谈影子金融

1、现状及危害

    最近关于影子金融系统的讨论和新闻很多。我们也凑凑热闹。融资成本从2002—2010年的年度平均成本占GDP的10％左右。其中，2008年因为紧缩导致成本高企，2009年放水促使成本略低。但是在金融改革大发展的背景下、特别是在影子金融系统出现之后，2012年已经上涨到了14％。

    这几天，大家讨论给地震灾区捐款、慈善基金管理费，那么这个也可以算作是金融行业的管理费。不过管理费高了，实体经济拿到手的就少了，自然的信用扩张对GDP增长的效应就减低了。这个也是主管机构要打击影子银行系统的一个原因。其实就是我说的：风险收益比太低——回报率过高，风险率过低。发行理财产品的时候靠的是市场化推销，导致回报率过高（比市场利率高一点就行）；出现损失了则靠政府信用来保底，就是风险率过低（自己没损失）。

    如果中国走到美国这个地步，50％以上的企业是金融企业，再加上金融成本／法律成本／医疗成本，那其他各行业大部分都只好翻肚皮了。所以，要调控中国目前的融资成本，就是要对信用扩张进行限制。不过这样一来，就会有人站出来，说这是“拒绝金融改革”、“不肯加速金融改革”，会“导致经济增长率的下降”。而如果按照他们的理论全面放开“金融改革”，我们就要面对未来的金融系统崩溃——这个就是目前政府的两难选择。

2、对策

    那么在什么样的情况下，可以保证让扩张的信用不要流入房地产和其他用于炒作的领域和资产，而是真正流入实体产业发展，形成经济的正回馈？其实途径和方式林林总总，不一而足。试举几例：

1） 电网改造（如高压直流输送）。这种技术上正面、但政治上负面（一直有人想分切掉国家电网，不过没找到机会下口，这样做大了想切就更不容易了），也许是一个办法。

2） 军工大发展。技术突破民用化（想想互联网和移动电话），也是一个办法。

3） GDP降速。老子就是把增速給降到6—7％之间，然后4—5年后再下降到4—6％之间，靠保证实际增长率和质量来实现小康。

4） 限制地方融资平台。想办法把地方政府从融资平台上踢下来，靠销售税和地产税来维系一个服务型政府的预算。当然这个房地产税收的实施，阻力异常大，在过渡阶段，搞公开市场的地方政府债券也可以。

》》》井底望天：地方融资证劵化 山穷水尽凯恩斯

   这些都是未来的你死我活的阶级斗争。不过也许破产几家地方政府，也不失为一个休克疗法哈。

注：本文原标题《把脉中国经济：中国的信用扩张》；

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